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赵建：股市已经稳住，接下来要看楼市(4)

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2025-03-10 10:24:09  头条




根本问题还是来自于更深层次的变量。过去几年，中国权益资产的大幅折价，政策端主要来自于内外两大风险因子的“Price in”上：外部是中国与以美国为代表的发达国家的关系，简化为中美关系；内部是中国与以房地产和数字独角兽为代表的民营企业的关系，简化为政商关系。另一个角度则是，对中国资产的定价，是以改革开放以来发展与和平为假设，还是以安全与斗争为假设。




而阵痛集中在两大历史遗留包袱的处理上——房地产和地方债，恰代表着中国高速度发展时代的资产-负债左右两端，构成了中国国家资产负债表的主要部分，也是经济高速度发展的主要动力。今天，要完成国家资产负债表的重构，资产端以新质生产力替换房地产，负债端以中央债+债转股替换地方债。这个置换正在进行中，这是我们重估中国权益资产的基本逻辑。




然而当下的问题不是资产负债表的重构，而是重构过程中现金流量表的问题，是通货紧缩的问题。转型产生了系统性的不确定性，导致企业和居民大幅提高预防性储蓄。而储蓄的大幅提高是灾难式的，意味着需求突然大幅萎缩，造成企业订单腰斩、大幅裁员、整个收入大幅下降，进而引发更大的通货收缩。对一个以安全为导向的经济体进行估值，一定是谨慎的，一定是风险和时间同时厌恶的。过去三年多，这表现在权益的板块上就是低波红利成为避险的资产池子，在市场上则是港股的大幅折价。




房地产的折价是对债务下行周期的担忧，定价的是债务重组和房住不炒。如果按照房住不炒的逻辑，那么房价应该落到租金收益率与社会平均收益率的位置。所以，大部分城市的房产价格已经不再暗含这个城市的想象力，不再具有金融属性，而是回到一般租赁物的价值。失去金融属性，意味着失去动物精神，意味着极其痛苦的财产缩水。这个调整正在接近尾声。

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