基本面提供正向支持
中国证券报：近期，围绕经济“新周期”和“滞胀”的讨论较多，请分析下基本面对债券市场的利多利空因素。
明明：对于债券市场而言，经济基本面利多债市的成分更多一些。8月经济数据全面下行，拉动GDP的三驾马车投资、消费、出口均步入下行通道，基本面下行压力凸显。近期上游商品价格和周期行业股票上涨趋势受到遏制并转为震荡调整，市场对经济基本面复苏的信心也显得不足。中长期来看，实体经济去杠杆将成为接下来国内经济主要矛盾，企业信贷收缩带来的货币供需再平衡将缓解金融去杠杆过程中货币需求大于货币供给导致利率上升的情况，有利于债市回暖。
若说对债市可能的利空因素，则是近期颇受关注的“滞胀”观点。8月经济数据不够景气，而CPI和PPI均为近期高点，关于“滞胀”的言论再度在市场上出现。但我们认为，短期内并不会发生经济滞胀。对比历史上国际国内历次滞胀的情况，结合我国目前的经济发展情况和面临的国际经济环境，预计四季度经济下行压力不减，通胀将保持温和，并不存在出现滞胀的基础。
目前环保压力开始向供给端转移，宏观经济或出现“量价齐降”的局面，经济下行幅度或超市场预期；通胀压力不大，金融去杠杆成果显现，货币政策并无进一步收紧的动力。“滞胀”不现，“滞胀”中空债自然也就站不住脚，在当前时点，我们认为经济基本面利多债市的成分更多一些。
臧旻：就经济增长本身而言，年内经济数据继续震荡下滑基本没有悬念。从周期叠加的分析框架看，库存周期短期内仍然向下，朱格拉周期虽然仍处于上升阶段，但本轮朱格拉周期并不是一个强周期，主要受到长期信用周期下行的压制。四季度经济数据基数都比较高，年内基本面仍然会对债市提供正向支持。通胀方面，虽然目前受益于供给侧改革以及环保限产，工业品在前期出现巨大涨幅，叠加猪肉价格的触底以及PPI有向CPI传导的迹象，8月通胀数据抬头。但从我们测算的结果来看，年内通胀中枢仍然大概率继续下沉，四季度名义经济增速将是全年最低水平。这是利好的一方面。但负面因素在于，央行货币政策仍然稳健，资金面间歇性紧张也实属常态，将极大制约债券做多的盈利空间。
