8700亿厦门地产龙头建发股份，一年内资产规模缩减了550亿。11月25日，建发股份董事长林茂携三位高管出席业绩会，面对投资者的质疑，他表示公司正在研究制定估值提升计划，后续将按要求披露。

本月初，在上会前夕，林茂为首的管理层撤回了50亿元的配股申请。汇生国际资本总裁黄立冲分析认为，建发终止配股可能是出于维护股价的考虑。目前，这家总资产超8700亿的企业总部位于厦门，股价为9.5元，相当于净资产的一半左右，总市值280亿元。

现年56岁的林茂带领团队更多转向风险管控，进入换挡缩表的新周期。8月下旬，他接替郑永达成为建发新掌舵人。林茂财务出身，历任证券部经理、董秘、总经理等职。在9月以新职亮相业绩会时，他定下基调，多次强调重视风险。

过去四年，建发采取积极的扩张策略。2021年拿地高峰期，一年入手114宗土地，全口径拿地金额合计约1576亿元；2022年至2023年有所收缩，但仍高达62宗和91宗。据官方统计，现有土储中，71%是在2021年7月后获得的“新库存”。建发销售额从千亿跃升至3000亿元，跻身全国地产前10强。此外，建发还高调入主红星美凯龙，并接管阳谷祥光铜业。

辉煌的背后是负债总额首次突破7000亿元。随后，管理层迅速调整方向，力降杠杆。从2023年9月起，建发的资产规模由9311.77亿降至8760.13亿，总负债总额降至6400多亿元。然而，存量债务依然庞大。截至6月，建发合并口径的有息债务合计高达1977亿，单是1-6月利息就支付近30亿。

弱复苏行情下，销售去化变慢。2024年1-9月，建发房产操盘的销售金额为847.9亿元，同比下降四成。由于计提大额存货跌价准备，同期地产净利只剩3.81亿元。林茂表示，当前目标是尽量维持市场占有率。目前，建发房产拿地力度仍位列第一梯队，在克而瑞榜单中排名第4，仅次于保利发展、绿城中国、华润置地。在政策利好下，销售已有所好转。林茂称，建发房产10月合同销售金额达187亿元，环比增长148.47%。

林茂面临的棘手局面还源于主业走弱。建发营收的大头来自供应链业务，占总收入逾八成。这两年受宏观经济形势冲击，表现相对低迷。1-9月，收入下降25.8%，至2636亿元，净利润下滑一成，为22.44亿元。对红星美凯龙的投资一度为股东带来约95亿重组收益，但眼下却“吃掉”了部分盈利。同期，这一家居板块的收入为61亿元，净亏损20亿元。合并报表后，为建发带来5.67亿元的亏损。林茂对该业务仍有期待，认为红星美凯龙品牌优势突出，护城河高，收购后可提升建发的形象和全国影响力，助力供应链运营和地产业务。

短期内，林茂团队尚可应对财务压力。账上现金有900亿元，短期借款和一年到期的流动负债为540亿元，足以应付所需。但应对长期发展尚捉襟见肘。2023年秋，建发答复上交所问询时表示，截至2022年末，可自由支配资金为887.45亿元，未来三年总体资金缺口为2572.3亿元，“不足以通过自有资金”满足发展所需。林茂公开表态，建发将打磨产品和降本增效，谨慎拿地，并梳理持有的各类投资资产，通过出售转让等方式回笼资金。克而瑞数据显示，1-10月，建发房产、联发集团合计新增土地货值为755亿元。

建发内部也收缩支出。例如，林茂本人的薪酬去年已降至507万元，比上一年少了200多万。林茂团队已在明显加快融资力度。最新一笔融资为11月18日起息的中期票据，总额为15亿元。年初至今，建发股份体系已至少发行11笔融资计划，合计147亿元。1-9月，建发的筹资活动现金流净额为60.95亿元。最新发行的中期票据票面利率为2.75%，显示其信誉依然良好。

管理层原计划通过向原股东配股再补血50亿元。这笔融资申请始于2023年4月，最初期望的融资金额是85亿元。随后一年内两次下调募资额度，规模大幅降低。但在上会前夕，林茂团队撤回申请文件。公告中仅模糊解释为“内外部环境的变化”和“内部实际情况及发展规划”。黄立冲认为，投资者可能对其潜力、盈利性持保守态度，影响配股成功率和募资规模。尤其是现金流下降，意味着偿债能力和资金链紧张。在这种情况下，监管机构对其融资计划也会持谨慎态度。

现阶段也不是配股的合适节点。公布配股以来，建发股价一路下行，最低探至7元，直到9月政策提振才重新反弹。林茂为首的管理层终止配股，投资人至少松了口气。停止配股能更好保护股东利益，满足监管要求。在黄立冲看来，股价长期破净，若配股势必又带来利空。放弃50亿的股权融资，林茂不得不另找资金支持庞大的业务规模。好在楼市已现止跌回温态势，扩张期并购的资产开始贡献利润，如祥光铜业并表后已现盈利。建发的市值要回归基本面，既需团队的努力，更有赖于市场的复苏。