华创张瑜：2025就看“解套”，解开“物价、房价、股价”三螺旋 系统施策应对挑战(2)
经济下行和财富缩水加剧预期走弱，PPI低迷，M1大幅下行，显示企业预期较低。股价在政策转向前表现低迷，反映居民和外资等权益市场参与者预期较低。经济影响消费与投资偏弱，企业感受到的需求持续不足，股市缺少盈利支撑。财富影响卖地收入减少，化债压力加大，地方政府涉企收费增多，企业预期走弱。
财富缩水和预期走弱加剧经济下行，社零和固投两大内需指标增速较低。一线城市消费压力更大，地产和地方政府投资压力大。财富影响居民财产性收入增速下行，消费能力削弱，土地出让收入减少背景下，地方政府支出能力削弱。预期影响居民购房和购买耐用品的意愿不足。
政策应对思路在于“解开三螺旋”。本轮政策或类似升级版的2014-2015年，但有增量尝试和挑战。具体措施包括针对房价努力让房地产市场“止跌企稳”，但不依赖其增长；针对股价增强稳定性，防范金融空转；针对PPI进行供给侧改革与扩内需相结合的方式；针对扩内需强调财政纪律。
评估政策实施力度时，去库存预计需1.4-4.3万亿左右；去产能需要工业整体产能的1.4%-2.0%；宽财政需要政府广义赤字率在9.6%-11.0%之间。动态跟踪政策效果的五大信号分别是财政预算外资金发力、企业居民存款增速差持续回升、M1持续回升、一线城市房价同比转正、PPI同比转正。
资产配置方面，若经济走向复苏之路，股债从齐飞到背离。分为三个阶段：政策底到PPI领先指标好转、利润领先指标好转到PPI转正、PPI转正之后。每个阶段的股市和债券市场表现不同。若螺旋解套困难重重，低利率成投资主线，股市重点关注高股息率和ROE高的行业，债券利率中枢或进一步下行。
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