图为南京仙林2016G58地块现状。
冀鹏茜 摄
2016年以来，融信拿地的力度惊动了业界，在业内收获“地王收割机”称号，但令人意外的是，大力举债的融信，其负债率却猛降，这是为何？融信为何要这样做？
初秋的南京，天气依然有些热。
9月8日的南京仙林湖畔，无一丝凉风，行走间，《国际金融报》记者满身湿透。
记者眼前的围墙里，是一片忙碌的工地，头戴工作帽的工作人员，正在有条不紊地操作挖掘机。
可不要小看这块土地，工人的每一次挥汗，可能就价值千金，因为这可是南京仙林板块最昂贵的一块地，是地地道道的“地王”。
地王的尴尬
这块标号为南京仙林湖NO.2016G58的地块，由融信公司于2016年9月以58亿元天价竞得，预计将于2018年6月份完工。而现在，这块地的大部分区域还处于打地基的阶段，离预计完成时间只剩下不到一年。
虽然融信仙林项目目前进展顺利，不过业界对它的担忧，却随着完工日逼近而不断增加。
《国际金融报》记者随机走访该地块附近的商家，以及多个售楼处，得到的结果非常一致：目前，附近的房价接近3万元/平方米。
在南京楼市限售又限价的情况下，融信南京地王项目将面临市场和政策的双重挑战。
为取得更为准确的楼盘均价数据，记者随后来到链家在南京栖霞区（注：栖霞区包含仙林湖区）的一处房屋中介处进行咨询。
那么，仙林湖未来房价在一年内的上涨空间有多大？
记者查阅《中共南京市委南京市人民政府关于推进供给侧结构性改革的意见》（下称“《意见》”）发现，“主城六区以及江宁、浦口商品住宅项目，按照价格区间分类指导，申报均价每平方米2万元以下的，年化涨幅不宜高于12%；每平方米2万至3万元的，年化涨幅不宜高于10%；每平方米3万元以上的，年化涨幅不宜高于8%”。
如果楼面价占到售房价的74.54%，盈利空间还剩多少？
一位不愿具名的房地产咨询公司从业人员对记者透露：“据统计调查，一个净利润为10%的房地产项目，其楼面价一般约占售价的40%。”假设这位房地产咨询公司从业人员所提供的数据准确，那么，融信南京地王项目盈利将极其微薄甚至亏损。
“也不是没有办法。”上述房地产咨询公司从业人员继续对记者表示，“一般房企要么降低成本，要么选择捂盘不售等待新一轮房价上涨周期。”
但融信则看好其拿下的南京仙林2016G58地块。
融信有关方面对《国际金融报》记者强调：“南京政府推行的是摇号制，这块地是摇号所得，所以不是地王。”
与此同时，融信表示，此项目位置处于仙林大学城的远期规划中，未来该区域将打造成高新技术产业园区。
“地王收割机”
58亿元对融信来说意味着什么？
58亿元，逾融信2016年土地收购总成本的十分之一，约是全年合约销售额的四分之一，近年销售成本（即营业成本）的三分之二。
58亿元，对融信来说，并不是一个小数目。
即使如此，融信似乎并不缺钱来收割“地王”，并因此在业内享有“地王收割机”的称号。
我们来盘点一下融信最近的“地王”之路。
2016年8月17日，融信耗资110亿元，击败包括央企代表保利、民企代表融创、混企代表万科在内的17家房企，以139%的溢价率拿下了上海静安寺中兴社区地王。
一战成名后，融信接下来动作频频。
2016年9月23日，融信斥资58亿，在江苏南京斩获仙林2016G58地王；2017年3月10日，融信以总价16亿元竞得福建漳州市区的2017P01地块；紧接着3月24日，融信又掏出36.5亿元在浙江杭州抢下萧山2017-1号地块。
融信，一个从福建莆田走出来的区域性房企，一个2016年全年合约销售额为246.39亿元、销售成本（营业成本）为90.7亿元的房企，为何能够“毫不眨眼”地接连拿下连销售规模逾千亿的房企都需要谨慎思索的“地王”？
这个问题的答案，或许能够在其两个不升反降的负债率中窥见一斑。
两个负债率不升反降
无论融信地王项目最终盈利与否，其疯狂拿地后债台越筑越高已是不争的事实。
然而记者发现，融信2016年上市以来疯狂发债买地，其资产负债比率较2015年却不升反降。2016年，融信资产负债比率为98%，较2015年的247%大幅下降了149个百分点。同时，融信2016年的资产负债率为76.66%（与资产负债比率有一字之差），较2015年下降8.76个百分点。
为何资产负债比率与资产负债率的差距如此之大？融信大举借债后，两个负债率为何均不升反降？且看具体分析。
融信年报显示其资产负债比率的计算公式为：资产负债比率=（借款总额-受限制现金-现金及现金等价物及初步年期超过三个月的定期存款）/权益总额；而较为大众所熟知的资产负债率计算公式则为：资产负债率=负债总额/资产总额=负债总额/（权益总额+负债总额）。
比较两个公式不难看出，两个负债率分子分母的具体构成均不同，因此差距较大。此外，“权益总额”在两个负债率中都处在分母位置，如果“权益总额”大幅增加，便能致使两负债率的最终数值产生较大变动。
2014年，融信权益总额（即股东权益合计）仅有10.29亿元；到2015年底，其权益总额较2014年翻了五番，达到50.73亿元。2016年，融信权益总额涨到230.89亿元，约是2015年的4倍。
这便是融信疯狂借债，其“资产负债比率”和“资产负债率”不升反降的原因。
一位不愿具名的注册会计师对记者表示，如果“权益总额”大幅增加且增幅超过两个负债率计算公式中分子的增幅，就能把公司债务成功“掩饰住”，为负债高的房企创造低成本债务融资的机会。
明股实债？
《国际金融报》记者通过实地走访及向多位专业人士咨询发现，融信连年猛增的权益总额背后或许是“明股实债”。
这需要从融信自2014年以来，连年猛增的“权益总额”的具体来源开始分析。
融信2015年年报显示，公司权益总额为50.73亿元，较2014年的10.29亿元猛增了40.44亿元。其中，有16.48亿元来源于“非控股股东的注资”，占新增40.44亿元的40.75%，近一小半。
融信2015年年报披露，此笔16.48亿元的注资来源于福建欧氏建设发展有限公司（下称“欧氏建设”），用于投资融信三个房地产项目并换取49%的股权。
而这家名为欧氏建设的公司，其股东为欧国义、欧国仁以及福建欧氏投资（集团）有限公司。欧国义、欧国仁和融信的实际控制人欧宗洪也是自家人，且福建欧氏投资（集团）有限公司是欧宗洪大哥欧宗金的产业。
上述不愿具名的注册会计师对记者表示，所谓“明股实债”，是房地产企业利用项目进行股权型融资，约定收益和股权回购期限，作为债权人的项目小股东给项目提供“股东贷款”，在其财报中一般不会被计入负债。
再看融信2016年新增的权益总额具体来源可以发现，又有一笔来自非控股权益的注资占到权益总额230.89亿元的36.68%。但是，融信在其2016年年报中并未披露此非控股权益的具体来源。
对此，记者致电融信询问其2016年来自非控股权益的注资是否与2015年情况相同。
融信回复记者：“2016年由于新增项目较多，所以公司跟其他房企包括万科、融创、保利等进行合作，所以新增的大部分非控股权益注资来源于这些企业。”
欧氏建设2016年有没有再向融信注资？
对此，融信方面表示，具体不确定，即使有也只可能是很小的一部分。
然而，记者通过查阅资料和实地探访融信南京仙林G58地块发现，欧氏建设2016年继续向融信注资的可能性很大。
天眼查显示，欧氏建设的对外投资中有一家名为“和美（上海）房地产开发有限公司”，且其分支机构为福建欧氏建设发展有限公司荔城分公司。融信南京仙林G58地王正是由这家和美（上海）房地产开发有限公司竞得。
此外，南京仙林G58地块施工围墙上印有的公司名称是荔隆建设，其执行董事兼总经理为欧国发。欧国发与欧氏建设股东欧国义是一家人。
这样，“权益总额”大幅增长就不难理解了。
至此，融信2015年的权益总额中有16.48亿元来源于欧氏建设，2016年的权益总额中来源于欧氏建设的占比尚不确定。
对此，有质疑称，融信对其权益总额“注水”的目的，是为了降低其负债率。其次，这一连串的关联交易，其间或有明股实债的可能性。
