苜蓿草市场均价一吨300美元以上，根据辉山乳业2014年财报，他们通过自己种植苜蓿草，将草料成本降至每吨92美元。这意味着，如果浑水公司所言属实，辉山乳业虚报的盈利将不是一个小数目。
“浑水公司通过调查发现，辉山公司9家牧场的苜蓿草，全部从海外和黑龙江的第三方公司进行购买，美国Anderson公司后来也承认，辉山乳业是他们苜蓿草的重要客户。”国金证券资产管理分公司分析师易倩告诉《中国新闻周刊》。易倩是一位长期关注浑水做空报告的金融从业者。
易倩向《中国新闻周刊》透露，曾经为辉山乳业进行尽职调查的投资机构同样能够证明辉山造假，这些金融机构的尽职调查员曾在2014年走访了7个辉山牧场，发现这些牧场的苜蓿草广泛来自国外进口。“浑水对2014年的环境状况进行分析，认为中国东北不具备生产大量苜蓿草的可能，因此辉山乳业声称自己供应苜蓿草，占据全产业链，是夸大财务收入的行为”。
除了认为辉山公司涉嫌苜蓿草诈骗，浑水公司还在报告中指出：“我们相信辉山公司针对牧场参与了CapEx诈骗，我们估计辉山公司将牧场的资本支出从8.93亿元扩展至16亿元。”之后，浑水公司暗指，辉山公司董事局主席杨凯通过将至少4个乳牛牧场转移给自己控制的另一方公司，从中窃取1.5亿资产。
针对浑水公司的报告，辉山乳业在2016年12月16日给予反驳，辉山乳业的公告声称，他们承认过去三个会计年度内向外部供应商购买超过1万吨的苜蓿草，但是，外购的苜蓿草仅仅是满足了总需求的4.3%到9.2%。
同时，面对浑水公司提出的资本支出诈骗行为，辉山乳业回应称：“浑水报告的计算方法有错误，浑水报告把该年度的现金流出总额除以建成农场的数量，简单的计算得出农场假设的成本，有意无视先前已付的保证金和新牧牛场的预付款项。”
随后，浑水的创始人卡森·布洛克于2016年12月20日表示，辉山乳业的回复仍然是谎言，并且，即使辉山乳业说的是对的，他们的财务报告表现出来的高杠杆和高流动负债也会证明，辉山乳业的资金链面临随时断裂的可能。
“浑水公司应该没有拿到杨凯窃取1.5亿元的确切证据，他们是根据财务报表进行猜测。”易倩向《中国新闻周刊》分析说，“但是，浑水公司对于辉山公司财务杠杆的描述是正确的。辉山乳业在2016年滥用杠杆，已经被审计师撤销‘持续经营’资格，截至2016年10月，辉山乳业流动性资产为139.92亿元，流动负债高达158.63亿元，流动负债比流动资产高18亿元。这样的财务数据，让辉山乳业很容易出现资金链断裂的危险”。
浑水公司曾指出辉山公司涉嫌苜蓿草诈骗。图|网络
财务危机
3月24日，辉山乳业股票价格断崖式下跌，可以揣测辉山乳业已面临巨大的财务危机。
“资金链断裂，不一定是因为欺诈行为，也有可能是因为经营不善。我在这里工作这么长时间，这是一家有理想的公司，我相信浑水公司的报告大部分是没有确切证据的，他们仅仅依靠几个调查员，很容易犯先入为主的错误。”辉山乳业老员工吴力告诉《中国新闻周刊》。
在辉山事件之后，辉山乳业债权人名单相继曝光，除了建设银行、兴业银行、光大银行、恒丰银行以外，其他国有银行、股份制银行几乎全部卷入了辉山事件当中。
