同仁堂的看病生意为何比卖药难得多 两种不同的生意逻辑
7月7日，同仁堂医养在港交所挂牌上市。开盘即破发，截至7月10日收盘，股价从发行价5.5港元跌至盘中最低2.73港元，总市值缩水至12.8亿港元。
这不是同仁堂医养首次在资本市场遇冷。自2024年6月首次递表以来，公司在港交所等待了整整两年，期间经历了三次招股书失效和一次临时叫停，最终发行价从最高8.3港元降至5.5港元，募资规模缩水超过四成。
根据招股书，2023年至2025年，公司营收分别为11.53亿元、11.75亿元、11.71亿元，几乎停滞不前。2025年净利润为3375万元，同比下滑近三成。同仁堂预计2026年利润会因集采扩围、医保收紧和上市合规支出增加而继续下降。
同仁堂品牌在制药领域价值连城，A股同仁堂股份市值约316亿元。然而，在医疗服务赛道，情况完全不同。卖药和看病是两种不同的生意。
同仁堂医养定位为中国非公立中医院服务行业规模最大的企业，市场份额约为1.5%。其主营业务包括自营中医医院与门诊、品牌授权输出及管理服务。截至最新数据，公司旗下有若干家直营机构，并有13家合作机构使用“同仁堂”商标开展诊疗。
虽然逻辑上品牌引流能带动药品销售，但中医的信任体系建立在医生个人经验上，这难以复制或移植。中医行业长期存在人才断层问题，年轻医生成长周期长，独立出诊时间晚，这些问题同样困扰着同仁堂医养。
公司采取轻资产模式，依靠品牌授权和管理输出实现扩张。目前13家合作机构均采用这一模式，管理服务业务毛利率超过70%。但这也意味着实际管控能力有限。2025年底的“南极磷虾油”事件显示，品牌授权到期后，产品仍在打着“同仁堂”的旗号销售，电商平台出现了“同仁堂宇宙”的乱象。
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