中金：股市与宏观背离的新视角 资金流向变化解析
股市的表现与宏观基本面出现分化。从微观层面看，这可能与资金来源有关。虽然“存款搬家”现象并不普遍，但风险投资中股市比例显著上升，成为支撑股市的关键动力。这一变化与总收入指数相关性不强，导致市场表现与宏观经济出现分化。近期居民消费倾向下降、投资倾向上升，这种现象在历史上较为罕见，其持续性尚待观察。未来，初步分析显示，基本面与市场表现可能会收敛。如果外资在全球货币体系多元化背景下降低美元资产敞口、增加人民币资产敞口，那么股市的空间会相应增加。此外，股市上涨带来的羊群效应也可能延长基本面与股市表现的分化时间。
投资者关心的问题是股市是否与宏观基本面脱钩。此前分析指出，居民配置行为可能因金融周期下行而出现结构性变化，在企业盈利改善之前可能存在一个“再配置”阶段。然而，股市的中长期表现很难与经济基本面脱钩，“再配置”之后仍需盈利支撑。另一个微观视角认为，股市中市值占比更高的企业在利润中的占比相对偏低，导致基本面和市场表现有所分化。这种观点反映了股市结构与经济结构的差异，并非完备的理论逻辑。接下来进一步剖析哪些投资者在进行“再配置”，即从投资者结构及资金来源来分析当下配置行为的特征与经济基本面之间的联系。
分析的基本出发点是一个简单公式：投资者投入股市的资金=总财富 * 投资风险资产的比例*风险资产中投资股票的比例。
本轮股市有两个特征：第一，居民的总财富（以城镇居民总资产水平衡量）尚未明显改善；第二，在长达一年的上涨过程中，“存款搬家”并非普遍现象。2010年至今A股共经历了四轮市场上涨（包括本轮在内），分别是2014年5月-2015年5月（万得全A累计上涨179.3%）、2016年3月-2017年10月（累计上涨33.9%）、2020年4月-2021年12月（累计上涨47.1%），以及2024年9月至今。
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