中国的国际竞争力体现在制造业的崛起上，而制造业的崛起也印证了中国竞争力的提升。申万宏源研究总经理、首席策略分析师王胜就中国资产重估、“反内卷”等话题接受了采访。

王胜指出，中国核心资产已经从过去以制造业中低端产业链环节为主，逐渐向“微笑曲线”的两端延伸，在全球市场具备了足够的定价权。尽管未来中国GDP增长速度可能从高速增长转向中高速增长，但中国企业的ROE将系统性提升，企业盈利质量的提升又会带动估值上升，最终催生中国资本市场的牛市。

去年9月开始，中国权益资产表现优异，无论是港股、A股还是美股中概股都呈现系统性上涨。这背后的原因在于中国国际影响力的不断上升，这种影响力在资本市场有所体现，因此资本市场必然迎来牛市。2022年启动的是“中特估”高分红行情，体现出实物类资产的一轮重估。拥有上游资源的企业在未来世界秩序重构过程中具有独特优势，实物资产的价值愈发凸显。这是全球财政赤字货币化引发货币超发的结果。

在此基础上，全球资产重估可能会进入第二阶段，即制造业的重估。制造业是把上游资源品转化为下游商品的中间过程，也是整个实物经济链条中的重要环节，中国制造业占据核心地位，制造业的重估最终将体现为中国股票市场整体估值的系统性重估。

从制造业角度来看，出口外向型经济无疑是中国经济发展的重要一环。2008年北美金融危机爆发并向全球蔓延时，国内学者普遍认为外部市场需求会趋于疲软，中国聚焦于房地产产业链，之后房地产市场迎来系统性上涨。然而，回首近20年的历程，房地产行业虽然有一定发展，但总体波折较大。相反，当年被认为会走弱的外部需求实际上规模持续扩大，这与中国制造业的发展密切相关。制造业高度契合中国自身的比较优势，这种竞争力的提升，从过去以低价商品为主，到后来“中国制造”成为高质量的代表，再到如今品牌商品崛起，显示了中国商品定价权的提升。

今年中国资产重估的过程中，创新药、AI等主题不断涌现。这些领域的突破意味着中国的创新已达关键节点，正迎来爆发窗口期。这源于中国多年的深厚积淀，制造业发展积累了足够的创新场景，工程师红利不断向基础理论研究领域延伸，带来了科技领域的爆发式增长。具体表现为AI与创新药产业的大发展。此外，军工贸易的发展同样代表了中国竞争力的提升。传统互联网产业则向新质生产力转型，在科技创新和国家战略中找到了自己的位置。这些企业在大数据、算法、算力领域有大量投入，未来将成为人工智能应用的核心动力，其盈利增长与股价表现都有很好的前景。

关于“反内卷”，王胜认为这是一场自上而下、环环相扣、层层递进的系统性改革，不是单一的供给侧改革，而是需要系统性控制产能的复杂工程。要素市场化改革是核心，要让原本未充分体现出的成本合理显现。例如，一些地方政府为了招商承诺提供低价工业用地，其中土地和劳动力要素价格是否充分体现？能否让进城务工的农民工有更好的未来保障？

中国在全球制造业产业链上的话语权很高，如果敢于提价，把自己应有的国际影响力落实在产品价格上，“反内卷”或许能得到更好的效果。因此，在这一轮“反内卷”进程中需重点关注有竞争力的龙头企业能否在供需格局以及全球定价中发挥出应有的作用。

内需的提振必须依靠长期改革来解决。要素市场化改革中劳动力要素报酬的提升，在于切实落实五险一金的缴纳。当人们对未来生活有了保障，城市能提供充足的退休补贴，自然会更愿意消费。中国经济转型过程中，结构主义思维非常重要，不能总是盯着总量特征。例如，要关注年轻人的消费热点，这类消费虽在总量上占比不高，却代表着未来的趋势。此外，内需还需重视一些重要环节，比如增加能让人们体现社会地位的消费场景。

王胜对当下的中国股市非常看好。他认为2025年资产配置核心关键在于汇率，而不是利率。随着中美贸易博弈取得阶段性成果，大家越来越清楚地看到中国国力的提升与国际影响力的上升，汇率将呈现出其应有的升值方向。在此过程中，中国资产会受到更多关注，投资中国不仅能享受底层资产的上涨，还能享受汇率的升值。

第二个是基本面的积极变化，科技类上市公司陆续迎来经营成果，人工智能产业快速发展，资本市场自然也有底气。传统经济方面，只要逐渐进入平稳阶段，相关上市公司也会进入上涨阶段。业绩改善之外，民营企业的发展也非常提振信心。今年是民营经济促进法的落地年，多项政策向民营企业倾斜，给予其更多扶持和支持，这种政策暖意传导至资本市场，往往会推动牛市的形成。

流动性方面，当前无风险利率处于低位，中国资本市场经过数年的励精图治，上市公司治理水平大幅提高，分红派息比例大幅上升。在分红派息比例上升的基础上，耐心资本敢于大举入市。即便是投资宽基ETF，其分红收益率也很不错，相较于负债成本也具备可持续性。当面临宏观经济大波动，尤其是外部不确定性冲击时，能够从容地构建起一道外部波动和内部资本市场稳定之间的隔离墙。

储蓄搬家的暗流涌动正在进行，2022年四季度开始存款加速定期化，当时很多人存了3年期定期存款，到2025年四季度到期。到期之后，尽管大部分资金可能仍会继续存款，但银行客户经理会推荐保险等产品。即便资金未直接流入权益类基金，投保后保险公司也必然以耐心资本的形式，投资高分红的股票或长期具备良好成长性的新经济方向，推动整体资产增值。在此过程中，资金正悄然流向股市。

这次的牛市尤为值得珍惜，一定要积极关注其中的投资机会。它本质上是中国经济转型取得阶段性重要成果在资本市场上的映射，也是中国在国际市场上影响力不断上升的必然结果。在这个过程中，特别值得关注的是港股中以互联网平台公司为代表的企业，它们正在享受人工智能发展带来的诸多场景变化，同时凭借其积累的海量数据有望获得价值重估。此外，创新药资产是中国创新能力系统性提升的集中体现，香港市场上这类公司的质地很不错，值得关注。第三类是以无人驾驶为代表的一批新能源汽车公司，这也是香港市场的一大特色。部分领域的优质标的主要集中在A股市场，例如彰显中国强大科技实力的军品贸易相关公司；传统白酒类消费公司在A股市场也更为丰富，当牛市推进到一定阶段，这类公司同样有重估机遇。新消费领域的上市公司在中国资本市场都有分布，值得长期关注。